180
baholashda dividendlar muhim ahamiyatga ega. Ushbu nazariyaga "ahamiyat
nazariyasi" deyiladi. Bu muhim ahamiyatga ega bo‗lmagan nazariyaga qaraganda
ko‗proq amaliyotga ega.
Muhim bo‗lmaganlik nazariyasi. Ushbu nazariyaning asosiy tarafdorlari
Modigliani va Miller, ilgari shuningdek, kapital to‗zilmasining
firma qiymatini
baholashda muhim emasligini nazarda tutgan. Ushbu nazariyaning asosi shundaki,
firma qiymatining faqat firmaning daromad olish qobiliyati bilan belgilanadi. Ushbu
daromadlarning foydalari qanday bo‗lishidan qat‘iy nazar, bu muhim rol o‗ynaydi.
Aksiyadorlar uchun qiymat jihatidan, dividendlarni to‗lash va mablag‗larni qayta
investitsiyalangan mablag‗larni aksiya bahosiga aks ettirish bilan kompaniya uchun
mablag‗larni qayta tiklash o‗rtasida farq yo‗q.
Modigliani-Millerning
kapital
tuzilishi
nazariyasi
singari,
muhim
ahamiyatga ega bo‗lmagan nazariya bir nechta haqiqiy bo‗lmagan taxminlarga
asoslanadi:
- mukammal bozorlar mavjud: - axborot hamma uchun teng
darajada mavjud
va unga to‗lanadigan pul yo‗q; - barcha investorlar to‗liq va teng taqsimlangan
ma‘lumotlarga muvofiq oqilona harakat qilishadi; - aksiya bahosiga ta‘sir etadigan
alohida yirik aksiyadorlar yo‗q; - operatsiyalar bir zumda va bepul amalga oshiriladi.
- aksiyalarning yangi emissiyalarini joylashtirish uchun hech qanday haq
olinmaydi; - soliqlar yo‗qligi; - aksiyadorlar o‗rtasida kapital yoki foyda bo‗yicha
imtiyozlar yo‗q; - bozorda kompaniyaning kelajagi haqida to‗liq ishonch bor.
Ushbu nazariya ushbu taxminlarning kontekstida haqiqiy bo‗lsa-da, bu
taxminlarning noaniqligi tufayli amaliyot tajribasini to‗xtata olmaydi.
Aniq nazariya. Yillar davomida bozor ahvolini monitoring qilish dividendlar
kompaniyaning
umumiy
qiymatini
baholashga
ta‘sir
qilishini
ko‗rsatdi.
Kompaniyalarning daromad o‗sishi sekinlashuviga qaramay, dividendlarning o‗sishi
davom etayotganligi, dividendlar o‗sishining kutilayotgan
natijalari va ularning
to‗lovlari dividendlarga qo‗shilish muhimligini tasdiqlaydi. Bu, ayniqsa, dividendlar
to‗lashdan tashqari, mablag‗larni sarflash uchun, kompaniyaning bu mablag‗larni
181
qaytarish uchun qimmatroq tashqi manbalardan qarz olishga majbur bo‗lgan
holatlardir.
To‗rt asosiy dalil mavjud: - dividendlarning axborot mazmuni; - joriy
daromadga ustunlik; - daromadning sifati; - Bozorning o‗zgarishi.
Dividendlarning axborot tarkibi. Kompaniyani dividend to‗lovi
va oldingi
mablag‗ bilan taqqoslash investorlarning qarashlarini kelajakdagi istiqbollari
ko‗rsatkichi sifatida qabul qiladi.
Aksariyat sarmoyadorlar sarmoyalar qoldig‗iga to‗liq ishonishdan ko‗ra,
investitsiyalardan ma‘lum miqdorda daromad olishni afzal ko‗rishadi. Modigliani va
Miller, agar investorlar hozirgi daromadni xohlasalar, ular o‗zlarining bir qismini
bozorga sotishlari mumkin. Biroq, bu operatsiya bilan bog‗liq xarajatlar investor
uchun aksiyalar qiymatiga ta‘sir qiladi va aksiyalarni sotishda olinadigan umumiy
miqdor haqida noaniqlik bo‗ladi. Ba‘zi sarmoyadorlar
shu tarzda harakat qilgani
haqidagi dalillar faqat ba‘zilari daromadning umumiy daromadidan afzalroq ekanini
tasdiqlaydi.
Daromadning sifati. Investitsiyalangan mablag‗‗larga taalluqli potensial
kapital koeffitsientining aniq miqdorining noaniqligi sababli, daromadning hozirgi
daromadlari va unga o‗xshash potensial kapital tushumi shaklida olinadigan
daromadlar o‗rtasidagi "sifatli" farq mavjud.
Modigliani-Miller (MM) nazariyasi bozorda
aksiyalarni sotish orqali
dividend daromadiga teng miqdorni olish mumkinligini ta‘kidlaydi. Aks holda,
aksiyalar uchun bozor bahosi kompaniya boshqaruvi va ta‘siridan tashqaridagi
sabablarga ko‗ra o‗zgarib turishi va uning samaradorligiga bog‗liq emas. Natijada,
aksiyalarning bir qismini joriy narxlarda sotish mumkin emas. Ushbu noaniqlik,
kompaniyaga investitsiya kiritish uchun aksiyadorlar uchun hech bo‗lmasa
mukofotning muayyan qismi joriy daromad shaklida bo‗lishi kerak degan fikrni
kuchaytiradi.
Ushbu argumentlarni dividendlar to‗lash orqali
joriy daromadni oluvchi
investor foydasiga sarmoya tushumlarining yanada jozibador soliqqa tortilishiga
qarshi qo‗yish mumkin. Bu joriy daromadning afzalliklarini qoplashi kerak. Soliqni
182
hisobga olishning qiyinligi shundaki, yakka tartibdagi aksiyadorlarning soliq maqomi
hal qiluvchi omil bo‗lib, yirik aksiyadorlik jamiyatlari uchun esa baholash mumkin
emas. Demak, biz Modigliani-Miller modeli va uning haqiqatga yaqinlashuvi
haqidagi ayrim cheklashlar haqidagi varsayımlarının zaiflashuvi bilan muhim
ahamiyatga ega bo‗lmagan nazariyani foydaligini yo‗qotganligini ko‗rib turibmiz.
